Prepoznavanje tržnih neravnotežij očitno ni prednostna naloga monetarnih oblasti.
Yellenove izjave povsem neresne
Guvernerka ameriške centralne banke Janet Yellen je ta teden pričala pred kongresno komisijo za finančne zadeve. Pri tem je sicer sramežljivo opozorila na možnost obstoja špekulativnega vedenja v posameznih kotičkih borznega trga, denimo pri biotehnoloških delnicah, v splošnem pa je zavrnila možnost, da se delniški indeksi nahajajo v precenjenem območju z besedami, da ne opaža odstopanj od zgodovinskih ravni. Katere kazalnike ima Yellenova v mislih ni jasno, saj večina kazalnikov, ki ima omembe vredno pozitivno korelacijo z bodočimi donosi na trgu kaže na precejšna odstopanja od zgodovinskih povprečij. Shillerjev P/E, razmerje med tržno kapitalizacijo in BDP, dividendna donosnost, profitna stopnja in podobni finančni kazalniki kažejo na 30% pa vse do 60% odstopanja od dolgoročnih povprečij. Kot smo vam na tem mestu v zadnjih mesecih že dokazovali se nekateri od teh kazalcev nahajajo celo izven območja dveh standardnih odklonov od sredine. Da o višini dolga namenjenega špekulativnemu trgovanju (margin debt) niti ne govorimo, saj presega vse dosedanje vrhove. Trditi, da na borzah v tem trenutku ni moč opaziti odstopanj od zgodovinskih povprečij je torej povsem neresno. Osebe na tako visokem položaju kot Yellenova in njeni predhodniki, si ne bi smele privoščiti podajanja tako poenostavljenih ocen.
Predstavniki institucij si ne smejo privoščiti potrvarjati resnice
Lahko sicer razumemo, da predstavniki institucij ne želijo ustvarjati nelagodja na trgih in skušajo vlivati zaupanje v delovanje sistema, vendar bo navajanje nerealnih ocen samo še povečalo končno škodo in uničilo že tako načet ugled teh institucij. Nihče od njih pravzaprav niti ne pričakuje, da bodo podajali svoje mnenje o bodočem gibanju cen delnic in drugih vrst premoženja. To ni njihova naloga, vendar si prav tako ne smejo privoščiti potvarjati resnice, saj dejstva na delniških in kreditnih trgih govorijo drugače. Se še spomnete Bernankejevih besed iz leta 2007, da je nepremičninski balon v ZDA po njegovih ocenah premajhen in pod nadzorom in torej ne more ogroziti rasti domačega gospodarstva? Realnost se je kmalu zatem izkazala za »malce« drugačno.
Pozitivni scenarij malo verjeten
Edini pozitivni scenarij po katerem bodo sedanji vlagatelji lahko zadovoljni s svojimi bodočimi donosi je sledeči:
a) Relativna vrednotenja morajo ostati nadpovprečno visoka še dolgo v prihodnost. Shillerjev P/E denimo mora ostati nad 20 skozi celoten večletni časovni horizont posameznega vlagatelja;
b) Letna rast dobičkov podjetij mora ostati nadpovprečna (nad 6% letno) skozi celotno obdobje;
c) Kreditni pogoji (rekordno nizke obrestne mere) morajo ostati na sedanjih ravneh skozi celotno obdobje;
d) Državne spodbude in zadolževanje (proračunski deficiti) morajo ostati rekordno visoki skozi celotno obdobje.
Če verjamete, da se bodo štirje zgoraj našteti pogoji uresničili, potem je to trg za vas in lahko mirno preskočite vsa naša mnenja in skrbi. Ker pa so vsi navedeni faktorji danes zgodovinsko gledano na precej ekstremnih nivojih, mi vseeno pričakujemo, da se bo začel dogajati t.i. obrat k sredini (mean reversion). Ta bo razkril kako napačno je današnje razmere jemati kot »normalne« in na njih graditi resne predpostavke za prihodnost. Resnica je ravno obratna, današnje razmere so daleč od kakršnekoli normalnosti in globoko v neraziskanem področju, še posebej kar se monetarne politike tiče. Ali je pametno v takih razmerah biti bolj pogumen ali bolj previden pa je stvar odločitve posameznika.
Pepelkina dilema
Dejstva so torej sledeča: vemo, da so razviti borzni trgi dragi oziroma z drugimi besedami, špekulativno precenjeni. Vemo, da je investiranje kapitala pri visokih cenah v splošnem slaba ideja. V podobni situaciji so bile borze leta 1929 pa leta 2000 in 2007. Sledili so jim izredno nizki povprečni dolgoročni (denimo desetletni) donos zato tudi tokrat vemo, da moramo pričakovati izjemno nizke, morda celo negativne povprečne dolgoročne donose. Česar zagotovo ne vemo pa je časovnica tega bodočega dogajanja. To lahko imenujemo tudi Pepelkina dilema. Pepelka ve, da mora pred polnočjo zapustiti plesno dvorano sicer se bo iz princeske spremenila nazaj v navadno dekle a kaj, ko je na plesu enostavno preveč zabavno in nikjer ni nobene ure. Kdaj je pravi čas za odhod z zabave? Vsakdo bi seveda rad potegnil še tisto zadnjo minuto. Še največja težava pa bo, ko bo večina nenadoma hotela dvorano zapustiti v istem trenutku. Vrata so namreč vedno preozka.
