Dolg kot kronična bolezen

Prisotnost ekstremno precenjenih tečajev

Ameriški borzni indeks S&P 500 je ta teden prestopil psihološko mejo 2000 točk, kar se je zgodilo prvič odkar se indeks izračunava. Predhodni vrh, dosežen 12. oktobra 2007 pri 1561 točkah torej presegamo za 28%. Pri tem je zanimivo, da so se je za dosego tega cilja na borzah znova vzpostavila skoraj identična vrednotenja kot leta 2007. Denimo Shiller P/E je takrat znašal 26,5 danes pa znaša 26,4. Dolgoročna povprečna vrednost tega kazalnika je sicer okrog 15, toliko za predstavo, kje se nahajamo z vidika vrednotenj. Drugi kazalnik tečaj/prihodki (oz. price/sales ratio) je leta 2007 znašal 1,6 danes pa dosega skoraj 1,8-kratnik. Dolgoročno povprečje tega kazalnika je okrog 1,3. Gremo naprej, dividendni donos: danes znaša pod 2%, leta 2007 na vrhu je bil prav tako pod 2%. Dolgoročno povprečje tukaj sicer znaša preko 4%. Kaj pa razmerje tržna kapitalizacija/BDP oz. popularno imenovani »Buffetov indikator«? Danes se nahajamo v območju skoraj 1,3-kratnika tega razmerja, leta 2007 smo dosegli 1,2-kratnik. Dolgoročno povprečje tega razmerja je 0,65.

Kaj vam želimo prikazati s temi številkami? Preprosto dejstvo, da sedanja finančna vrednotenja po zgoraj predstavljenih kazalnikih v marsičem že presegajo tista iz leta 2007. Odvisno od uporabe kazalnika lahko ugotovimo, da so delnice v povprečju od 35% pa vse do 100% nad dolgoročnim povprečjem. Če smo do sedaj pisali o relativno precenjenih tečajih, lahko od te točke dalje začnemo govoriti o prisotnosti ekstremnih balonskih vrednotenj na finančnih trgih. Vsaj kar se ameriškega trga tiče, čeprav razvite evropske borze ne zaostajajo prav dosti. Taka situacija lahko sicer vztraja nekaj časa, ne more pa trajati večno, tako kot novembrski dež ne.

O pravi težavi sedanje situacije ne govori skoraj nihče

Če ste kaj brali finančne medije v zadnjih dneh ste najbrž opazili, da vsi ponavljajo en in isti razlog za rast tečajev delnic. Upanje v stimulativno politiko centralnih bank. Te so pravzaprav popolnoma monopolizirale dogajanje na finančnih trgih, saj se vse vrti samo še okoli ugibanj koliko časa bodo obrestne mere v ZDA na ničli, kdaj bo Draghi začel evropski »quantitative easing« ipd. Ostalo dogajanje in informacije iz gospodarstva ne zanimajo nikogar več. In to je slabo predvsem za gospodarstvo, ker se ne izvajajo ustrezni dolgoročni ukrepi za reformiranje produktivnosti in konkurenčnosti. Ravno nasprotno, s prepotrebnimi ukrepi se odlaša, težave se pometajo pod preprogo medtem pa se trge preplavlja z milijardami sveže likvidnosti, ki poganja predvsem špekulativno kolesje velikih finančnih centrov.

O pravi težavi sedanje situacije ne govori skoraj nihče. Glavni problem je namreč previsok obseg dolgov in ta vse bolj duši dolgoročno gospodarsko rast. Če pogledamo seštevek javnih in zasebnih dolgov po državah se lahko samo zgrozimo. Javni in zasebni dolg v ZDA skupaj dosegata skoraj 350% tamkajšnjega BDP. In ZDA so tukaj še najmanši problem. Javni in zasebni dolg v državah Evroobmočja presegata 450% BDP, prava matematična fantazija pa je Japonska kjer ta seštevek dolga dosega nepredstavljivih 650% BDP. In če sedaj preverite stopnje rasti BDP v zadnjem desetletju boste ugotovili, da so ravno nasprotne od višine dolga. Japonska je že skoraj 20 let ujeta v past ničelne rasti, Evropa se ravno tako kot kažejo zadnja leta počasi bliža temu rezultatu, še najbolje kaže sicer ZDA, kjer pa prav tako povprečna gospodarska rast ne more več trajno preseči 2% letno in se bo z naraščanjem dolga samo še zniževala.

V tej luči zvenijo precej smešno pozivi k rešitvi krize z novim zadolževanjem. Samo še najbolj matematično nepismenim ni jasno, da bo vsak odstotek dodatnega dolga le zmanjšal dolgoročno gospodarsko rast in torej učinkoval ravno obratno od tistega, kar pričakujejo zagovorniki zadolževanja. Mejna učinkovitost dodatnega dolga je na Japonskem že nič, tej situaciji pa je vsak dan bližje tudi EU, prav daleč pa niso niti ZDA. Situacijo trenutno pomagajo vzdrževati le še rekordno nizke obrestne mere, ki so pravzaprav nujne, da ta sistem sploh še pije vodo. In razen znižanja obrestnih mer, monetarna politika nima prav nobenih drugih učinkovitih orodij za spopadanje s problemom prezadolženosti. Paradoksalno v tem primeru je, da monetarna politika nizkih obrestnih mer deluje celo kontraproduktivno, saj spodbuja naraščanje dolga. Vzemimo za primer glavnico italijanskega javnega dolga, ki je pri 135% BDP praktično nevračljiva, a Italija danes kljub temu dobiva nova posojila najceneje v svoji zgodovini. In ni edina. Zakaj bi torej sploh varčevala?

Zgodovina se ponavlja

Vsak obseg dolgov nosi v sebi tudi določen manjši odstotek »slabih kreditov«. Gre za napačne investicije, ki ne bodo nikoli poplačale glavnice in obresti. To je sestavni del zdravega, konkurenčnega kapitalizma. Vendar pozor, ko skupni obseg dolgov narašča, naraščata tudi delež in posledično obseg slabih dolgov. Še posebej hitro delež slabih dolgov narašča v času nizkih obrestnih mer, ki spodbujajo špekulativno vedenje tržnih udeležencev, saj ti zaradi dostopnosti kreditov izgubijo presojo o smiselnosti in učinkovitosti potrošnje in investicij. Vse dosedanje velike finančne krize in zlomi so sledili temu preprostemu dejstvu in tokrat ne bo nič drugače. 1340, 1557, 1637, 1720, 1792, 1819, 1837, 1857, 1866, 1873, 1884, 1901, 1907, 1929, 1937, 1974, 1987, 1992, 2000, 2007 … tolikokrat v zgodovini smo že šli skozi te zadeve pa se nismo prav nič naučili. Prav, bomo šli pa šeenkrat. Za pripravljene je bila to zmeraj enkratna priložnost.