Naložbeni pregled trgov

Taktična alokacija, delnice & obveznice

• Glede na razmerja med tečajem in dobičkom delniški trgi že prehitevajo nazadovanje konjunkture in dobička. V primerjavi z državnimi obveznicami so te dejansko poceni, čeprav se tukaj tudi že kažejo regionalne razlike.
• Sliko zaznamuje zaskrbljenost glede konjunkture in dolžniške krize EU, kar se očitno odraža tudi na realno-ekonomskih kazalnikih razpoloženja. Ker je pesimizem že zelo napredoval, to daje prostor za pozitivna presenečenja.
• Srednje in dolgoročnejša perspektiva govori v korist delnic. Zaradi trenutnih negotovosti, ne nazadnje tudi glede nadaljevanja dolžniške krize, se še priporoča nevtralna utež delnic in obveznic.

Pregled stanja ključnih naložbenih trgov

Nemčija

• Najnovejše podatke o bruto domačem proizvodu so zaznamovali posebni dejavniki, ki so poudarili rast.

• Zlasti pa obseg naročil kaže na to, da ima gospodarstvo več zagona, kot bi lahko pričakovali glede na najnovejše podatke o BDP.

• Glede na razmerja med tečajem in dobičkom na podlagi pričakovanih donosov za naslednjih 12 mesecev se zdi, da je občuten padec dobička že vključen v ceno, pri čemer vse kaže na to, da do pričakovanega padca ne bo prišlo.

• Razmerje med tečajem in knjigovodsko vrednostjo se je približalo vrednosti ena.

Evropa

• Kljub rahli ohladitvi v evrskem območju računamo na še naprej trdno rast v jedrnih državah, medtem ko ostajajo države iz obrobja potencialen obremenilni dejavnik.

• Dolžniška kriza še ni za nami, vendar pa je politična solidarnost še naprej stabilna, zaradi česar ne gre pričakovati „trdega” izpada plačil posameznih držav.

• Na strani vrednotenj so evropske delnice, glede na ameriške, v prednosti, vendar pa je v ZDA znova napočil ugodnejši trenutek za revizijo pričakovanih dobičkov.

ZDA

• Upad najnovejših konjunkturnih kazalnikov razpoloženja naj bi bil predvsem reakcija na močno korekcijo na delniških trgih in bi lahko presegel dejansko upočasnitev konjunkture.

• Ugodni podatki o industrijski proizvodnji in avtomobilski proizvodnji v ZDA v juliju ne kažejo na ponovno recesijo.

• Utež ameriških delnic naj se kljub višjemu vrednotenju ne zniža, predvsem zaradi defenzivnega značaja ameriškega delniškega trga.

Japonska

• Podatki o konjunkturi na Japonskem kažejo na vzorno okrevanje gospodarstva po pomladanskem uničujočem potresu.

• Potrebne obnovitvene aktivnosti bi lahko dodatno podprle japonsko konjunkturo.

• Vendar pa bi močan jen še naprej lahko bremenil izvozno usmerjena podjetja.

Hitro rastoči trgi

• Po korekciji se zdi vrednotenje držav v vzponu na razumnih ravneh.

• Iz globalnega vidika ostajajo rastoči trgi kljub trenutnemu popuščanju zagona rasti tudi v prihodnjih letih bistven steber svetovnega gospodarstva.

• Zaradi nižje stopnje zadolženosti in višjih ravni ključnih obrestnih mer obstaja v teh državah v primeru občutne upočasnitve konjunkture dovolj manevrskega prostora za podporne ukrepe denarne in fiskalne politike.

• Vendar pa je konjunkturna slika po posameznih državah zelo heterogena. Vzhodna Evropa je v primerjavi z drugimi regijami držav v vzponu relativno šibkejša in bolj dovzetna za pretrese. Rast produktivnosti je nižja, stopnja zadolženosti pa višja-

Kitajska

• Trend nekoliko zmernejših stopenj rasti kitajskega gospodarstva naj bi se obdržal tudi v drugi polovici leta. V celotnem letu 2011 naj bi se realni bruto domači proizvod povečal za 9,3 %, potem ko se je v prvih šestih mesecih dvignil za 9,6 %. Indeks nabavnih menedžerjev je sicer popustil, še vedno pa leži na ekspanzivnem območju.

• S tem ima Kitajska še naprej luksuzno težavo, ko mora z denarno politiko zavirati rast, ki je premočna za vrnitev k večji cenovni stabilnosti.

• Toda zaradi upočasnjene rasti kreditov je mogoče pričakovati, da bo denarno-politični pritisk v naslednjih mesecih popustil.

Panoge

• Po najnovejši korekciji tečajev bi morali biti pri panožni porazdelitvi lahko močneje poudarjeni ciklični sektorji. Delnice surovin in energije se zdijo še posebej zanimive. Ti sektorji imajo največ manevrskega prostora za prevalitev cen zaradi višjih stroškov surovin in bi lahko še naprej dosegali dobičke zaradi trenda krepitve držav v vzponu.

• Ker se zdi, da je zaskrbljenost glede konjunkture, ki je tem sektorjem delala še posebne preglavice, v celoti preveč napredovala, bi lahko imeli ti sektorji tudi največje možnosti za okrevanje.

Dividende

• Razmere nizkih obrestnih mer ob istočasno nizkih delniških kvotah bi lahko pomenile predvsem pritisk na institucionalne vlagatelje, naj poiščejo alternative za segment obveznic.

• Delnicam se skoraj ni mogoče izogniti, predvsem pa strategijam dividend, ki s seboj prinašajo prednost višjih izplačil.

• Kot kaže ena od študij Allianz GI Capital za širši ameriški delniški trg, so izkazale delnice z enakimi ali rastočimi izplačili dividend zgodovinsko nadpovprečno donosnost prav v razmerah višje inflacije.

• Prav tako se pri S&P 500 kaže, da so dividende v časovnih obdobjih, kot so bila 30. leta ali prvo desetletje novega tisočletja, v tistem desetletju večinoma uspele najmanj odtehtati izgube zaradi nihanj tečajev.

Evro obveznice

• Na denarnem trgu je po najnovejšem „begu v kakovost” v ceno vključeno znižanje obrestnih mer v višini do 0,5% v sredini leta 2012. Kolikor bolj se pomirja trenutna dolžniška kriza, toliko močneje bi se lahko denarni trg ponovno odmaknil od teh pričakovanj.

• Dolgoročnejši realni donosi se gibljejo v bližini svojih najnižjih zgodovinskih vrednosti. Raven realnih obrestnih mer se je s tem vedno bolj odlepila od makroekonomskih razmer.

• Zaradi ukrepov centralnih bank za oskrbo trga in še naprej sproščene denarne politike sicer lahko pričakujemo, da bodo donosi daljših ročnosti ostali pod ravnjo obrestnih mer, ki jo je dejansko mogoče pričakovati ob upoštevanju rasti in gibanja cen. Tveganje spremembe obrestnih mer ostaja nespremenjeno, kar pozornost usmerja na kratkoročne in srednje ročnosti.

Mednarodne obveznice

• Z jasno osredotočenostjo na konjunkturo in trg dela ob istočasni izključitvi inflacijskih tveganj je ameriška centralna banka utež svoje dvojne ciljne funkcije potisnila še dlje od cenovne stabilnosti v smer krmiljenja konjunkture.

• Negativni realni donosi v kombinaciji z monetarno politiko reflacije ponujajo ugodna tla za „finančno represijo“: nivo realnih obresti ostaja nizek, vlagatelji pa z inflacijo izgubljajo kupno moč.

Obveznice hitro rastočih trgov

• Ciklus zviševanja obrestnih mer centralnih bank je v državah v vzponu, v primerjavi z razvitimi državami, že bistveno bolj napredoval. Zato se zdijo donosi iz obveznic držav v vzponu bolj privlačni kot zgodovinsko nizki donosi na zrelejših trgih.

• Medtem ko se morajo razvite države boriti z vedno večjo državno zadolženostjo, so številne države v vzponu v položaju, ko lahko zmanjšajo svojo zadolženost glede na bruto domači proizvod.

Podjetniške obveznice

• Dobra razpoložljivost likvidnosti in tendenčno tudi v prihodnjem letu konzervativna finančna politika podjetij predstavljajo še naprej ugodne razmere za podjetniške obveznice.

• Trend k nižji zadolženosti ostaja nespremenjen tako v finančnem sektorju, kot tudi izven njega.

• Aktivnosti prevzemov in združitev ter do vlagateljev prijazno obnašanje bi sicer lahko pridobivali na pomenu, hkrati pa naj ne bi bremenili celotnega segmenta. V naslednjih mesecih bi se lahko iztekel tudi pritisk s strani podatkov o konjunkturi.

• Na strani vrednotenj so podjetniške obveznice še naprej dobro podprte.

• Segment je podprt tudi z zniževawnjem implicitnih stopenj izpada.

Valute

• Priporočamo nevtralno pozicijo evra glede na dolar: zaradi obljube ameriške centralne banke, da bo obrestne mere do leta 2013 pustila blizu ničle, je dolar na obrestni strani sicer manj privlačen, vendar pa evro še naprej bremeni dolžniška kriza.

• Jen je sicer precenjen, na normalizacijo pa bo verjetno treba še zelo dolgo čakati, saj bi lahko politika nizkih obrestnih mer ameriške centralne banke obrestno razliko potisnila rahlo v korist dolarja. Poleg tega naj bi bila pripravljenost na več kvantitativnega sproščanja v ZDA ocenjena enako visoko kot za Japonsko.

• Strukturno naj bi valute držav v vzponu pridobile na vrednosti glede na valute G3. Najpomembnejši razlogi so dobički iz produktivnosti in visoka rasti. Če bi nenaklonjenost tveganju ostala visoka, naj bi se kratkoročno upoštevalo tveganje umika kapitala, ki je naložen v države v vzponu.